La sélection du fonds : une discipline de fer avec un zest d’intuition

(Easybourse.com) Pour la sélection de fonds, il n’existe pas de démarche clé, de grille d’analyse universelle. Ceci étant, certains éléments restent incontournables.

On sait déjà qu’il est préférable pour l'investisseur, quel qu'il soit, de ne pas choisir ses fonds uniquement sur le seul critère de performances passées - qui ne préjugent pas des performances futures. On sait aussi que l’analyse quantitative suppose l’appréciation d’éléments concrets et chiffrés tels que les performances, les risques passés, les encours du fonds, les collectes et décollectes, la concentration des portefeuilles…
Pour en savoir davantage, nous avons interrogé trois experts : Frédéric Lorenzini, directeur de la recherche de Morningstar Julien Laugel, directeur de la Recherche d'EuroPerformance et Nicolas Caplain, directeur de la sélection des fonds externes de LBPAM.

Les performances et risques passés du fonds

La performance s'apprécie sur différents horizons : long terme (plus de 8 ans), moyen terme (entre 3 et 8 ans) et court terme. Le comportement du fonds doit être observé durant différentes phases de marché, en période de crise et en période d’accalmie. «L’investisseur doit avant s’attacher davantage à la régularité des performances» indique Nicolas Caplain.

L'analyse des risques suggère l’évaluation de paramètres classiques comme la volatilité des performances, les pertes maximales (de combien serait la perte dans le cas où vous vendriez vos parts de fonds au pire moment du marché), les corrélations, la tracking error, la sensibilité au marché (la façon dont le fonds a été historiquement exposé aux variations du marché : quelle progression est affichée par le fonds lorsque le marché progresse et quelle baisse est réalisée lorsque le marché corrige). La pondération des critères dépend de la classe d'actifs et de la stratégie.

La volatilité qui exprime l’irrégularité des prix des actifs, représente un risque si l’investisseur éprouve le besoin de sortir au bout de quelques mois à la suite de son placement et s’il souhaite récupérer sa mise dans une phase de baisse des marchés. Mais sur une logique de long terme, la volatilité n’est pas forcément une menace. «Il est intéressant de voir à ce sujet que parmi les gérants, la vision sur la volatilité est divergente. Pour certains gérants dont l’horizon de placement se situe sur 5 ans à 10 ans, la volatilité n’est pas un problème et peut même constituer une opportunité pour acquérir des titres peu chers ayant un potentiel de rebond important» commente Frédéric Lorenzini.

Par ailleurs, sur un fonds obligataire, la volatilité est généralement plus faible, et s’apprécie en fonction de la composition précise du portefeuille (niveau de crédit, maturité…).
Toujours est-il que le pré requis avant de quantifier les risques, c’est de les qualifier … «Vous devez avant tout répondre à la question : quels sont les risques sous-jacents dans le portefeuille. Sur un fonds actions Europe, il sera opportun d’analyser si le fonds est exposé aux titres de l’Europe émergente. Sur un fonds de performance absolue, il faudra connaitre tous les moteurs de surperformance possible du fonds qui peuvent s’avérer de manière symétrique des moteurs de sous-performance (crédit, arbitrage de volatilité…)» précise Julien Laugel.

Le niveau des encours, la collecte, les évolutions des souscriptions et rachats

La dynamique des encours est très importante à étudier. Pour certaines classes d'actifs, en-dessous d'un certain niveau d'encours, la gestion d'un fonds n'est pas optimale. Par ailleurs, des fonds qui arrivent à une certaine taille risquent de devenir moins facilement manœuvrable.
La problématique est cependant spécifique à chaque type de fonds. «Nous pouvons avoir des fonds qui pèsent 20 milliards de dollars en grandes capitalisations américaines, valeurs par définition liquides, et qui ne posent aucune difficulté. A l’inverse, les fonds qui investissent en petites et moyennes valeurs sont souvent des fonds de conviction avec un portefeuille étroit, de 40 à 50 lignes. Si un encours augmente massivement, le gérant doit soit faire croitre la taille de ses tickets (avec le risque de décaler les cours et de perturber le marché) soit augmenter le nombre de lignes (ce qui n’est pas évident dans une gestion de conviction), soit sortir du gisement habituel» explique Frédéric Lorenzini.
Au début des années 2000, un fonds de la Financière de l’Echiquier, était parvenu à un encours de 1 milliard d’euros. Ce fonds avait une cinquantaine de lignes et par conséquent des tickets d’une vingtaine de millions d’euros par valeur. Devenant alors difficile à gérer, le gérant a du suspendre les souscriptions et pendant cette période de suspension, a repositionné son portefeuille vers de plus grandes capitalisations lui permettant ainsi de prendre des tickets plus lourds.

Même chose fin 2009 pour les fonds Carmignac. Du fait de leur taille, un distributeur espagnol a préféré stopper leur distribution auprès de sa clientèle. «Le fonds Carmignac Patrimoine, pèse aujourd’hui 16 milliards d’euros. C’est le plus gros fonds européen. Ceci étant, c’est un fonds mixte, qui investit aussi bien dans des actions que dans des obligations, au niveau mondial, et de ce fait ne nous semble pas poser de problèmes spécifiques» Frédéric Lorenzini.

Par ailleurs, un encours très fluctuant, en raison des mouvements de souscriptions et de rachats massifs, est un élément négatif car destructeur de valeur sur le long terme. «La baisse de taille du fonds peut amener le gérant à devoir vendre des lignes, et parfois les ventes ne peuvent se faire que sur les titres les plus liquides. De ce fait, il peut rester en portefeuille des titres un peu plus risqués» fait noter Nicolas Caplain.

Selon Frédéric Lorenzini l’importance à accorder aux collectes et aux décollectes est cependant moindre que celle à accorder aux encours d’un fonds. «Dans la collecte et la décollecte il est possible d’avoir des effets marketing totalement indépendants du gérant, parce qu’il y a eu une interview, d’un représentant de la société de gestion publiée dans un journal à large parution, ou parce qu’une opinion positive ou négative a été émise sur le fonds» développe l’expert.

La politique des frais et des dépenses

Les frais et dépenses sont des paramètres incontournables dans l’appréciation des fonds. Le fait de suivre un grand nombre de fonds permet d'avoir un certain benchmark du marché et de voir lorsque le fonds pratique une tarification trop élevée et de mesurer ainsi la compétitivité du fonds.

Au-delà des frais de gestion, des frais administratifs, et frais de transaction, les frais de performance méritent un focus particulier. «Nous regardons si la formule est cohérente avec l'objectif de gestion du fonds. Dans le cas d'un fonds actions, il ne faut pas que la formule de sur performance soit basée sur des performances court terme. Il y a des recommandations de l'Autorité des Marchés Financiers en la matière. Mais il n'y a pas forcément les mêmes recommandations de la part des autorités des pays tier » avertis Nicolas Caplain.

Pour les frais fixes, l’attention est porté sur le total des frais sur encours et pas uniquement les frais de gestion financière. «Nous nous attachons à regarder les frais maximum, les frais réels constatés l'année précédente et les frais communiqués en cours d'année par la société de gestion. Sur les fonds qui ont un turnover élevé, nous regardons de près les frais de transaction et les commissions de mouvement [frais payés à chaque fois que le gérant achète ou vend un actif, qui reviennent soit à la société de gestion, au dépositaire ou aux deux]» clarifie le directeur de la sélection des fonds externes de LBPAM.

Que penser de la concentration des portefeuilles ?

Au niveau de la concentration par émetteur, le cadre réglementaire contraint les fonds à ne pas avoir plus de 10% de sa valeur sur le titre d’un même émetteur.

Les règles prudentielles sont cependant larges. «Un fonds peut détenir de 20 lignes à 120 lignes. Si 20 lignes sur un fonds de fonds n’est pas gênant, 20 lignes sur des titres vifs actions impliquent un risque important. D’autre part, il est intéressant d’examiner le poids des 10 premières lignes. Un fonds peut paraitre à première vue diversifié mais avoir les 10 premières lignes qui représentent 60% des actifs. Il est également imaginable que dans ces 10 premières lignes seules les deux ou trois premières représentent un poids conséquent de 7 à 10%. Souvent dans les fonds actions françaises, le titre surpondéré est Total» Frédéric Lorenzini.

Les préférences du gérant peuvent également concerner des secteurs (pétrole, finance) ou des zones géographiques. «Mi 2008, 28% des actifs de l’indice eurostoxx 600 étaient composés de valeurs financières» Frédéric Lorenzini.

«Nous regardons également de près la concentration par devise à la fois en absolu et par rapport à l'indicateur de référence, ainsi que les principales positions du portefeuille qui dépassent 5 % ou dont le poids est nettement supérieur à celui du benchmark» signale Nicolas Caplain.

Imen Hazgui